Содержание:

I Введение 1

II) Общие проблемы российского финансового рынка 21

2.1.) Проблема корпоративного управления и корпоративного законодательства 21

2.2) Проблема обеспечения прозрачности 24

2.3.) Проблемы российской платёжной системы 25

2.4.) Проблемы правоприменения 26

2.5) Проблемы саморегулирования 27

2.6) Проблема доверия населения и культуры сбережений 29

III) Основные проблемы развития срочного рынка на современном этапе 30

3.1) Основные определения и понятия 32

3.2) Основные классы и серии опционов на рынке 44

3.3)Взаимоотношение цен опциона и фьючерса 46

IV Практическое применение опционных стратегий на опционном рынке 49

V Выводы и предложения 63

VI Список литературы 65

I Введение

Основной проблемой современного российского финансового рынка является его неспособность обеспечить потребности экономики в инвестициях финансовыми ресурсами. Финансовый рынок недостаточно эффективно опосредует потоки, направляемые на экономическое развитие, не выполняет функции трансформации сбережений в инвестиции и перелива капитала.

Об этом, в частности, свидетельствует сохраняющийся существенный разрыв между валовым сбережением и накоплением (см. график 1).

График 1

Неспособность финансового рынка обеспечить потребности экономики в инвестициях означают его недостаточную эффективность в макроэкономическом плане, т. к. именно в этом заключается основная макроэкономическая функция финансового рынка.

Низкая эффективность российского финансового рынка проявляется в неполном соответствии его качественных характеристик признакам эффективного рынка. Эффективный финансовый рынок должен быть достаточно емким (в широком смысле), обеспечивать справедливое ценообразование, обеспечивать свободный доступ инвесторам и предоставление им инструментов с различным уровнем риска, обеспечивать защиту интересов инвесторов.

Емкость рынка - необходимая предпосылка формирования достаточного уровня ликвидности рынка и достаточного уровня конкуренции между участниками рынка, обслуживающими инвесторов. Емкость рынка, понимаемая в широком смысле, означает разнообразие механизмов финансирования и инвестирования и разнообразие услуг, предоставляемых участниками рынка, т.е. многообразие продаваемых рисков. В обобщающем смысле емкость представляет собой способность рынка поглощать значительные объемы капитала и поставлять значительные объемы инвестиционных ресурсов в реальный сектор экономики.

Свобода доступа на рынок предполагает низкие барьеры входа для инвесторов (вкладчиков). Свобода выбора риска предусматривает наличие на рынке достаточного количества инструментов с разными уровнями риска, среди которых любой инвестор (вкладчик) может найти инструмент, соответствующий его представлению о приемлемом риске.

Справедливость ценообразования предполагает возможность максимально адекватной стоимостной оценки всех финансовых активов, полный учет рисков инструментов и перспектив реципиентов инвестиций, предлагающих эти инструменты инвесторам. Справедливость ценообразования означает невозможность применения на рынке манипулирования, использования инсайдерской информации, всех других нерыночных методов ведения конкуренции.

Российский финансовый рынок не является в полной мере эффективным. Низкая эффективность российского финансового рынка в значительной мере обусловлена неэффективностью отдельных секторов финансового рынка, что связано, прежде всего, с уровнем государственного регулирования в этих секторах финансового рынка.

Сегодняшняя ситуация характеризуется, с одной стороны, избыточной массой финансовых ресурсов, сконцентрированных на финансовом рынке, и растущей неудовлетворенной потребностью экономики в инвестиционных ресурсах, с другой стороны. Об этом свидетельствуют следующие данные. Объем российского финансового рынка, включая рыночную капитализацию, в настоящее время составляет около 370 млрд. долларов (см. таблицу 1).

Таблица 1

Объем российского финансового рынка, включая рыночную капитализацию

(млрд. долларов)

Он удвоился (в долларовом выражении) за период с начала 2002 г. по октябрь 2003 г. Такому динамичному росту способствовали благоприятная внешнеэкономическая конъюнктура. Очевидно, что, несмотря на конъюнктурные колебания, этот рост продолжится.

С ростом российского финансового рынка увеличился и объем инвестиционных ресурсов, поступивших в экономику. Однако объем этих ресурсов существенно меньше – около 100 млрд. долларов (см. таблицу 2).

Таблица 2

Объем инвестиционных ресурсов, привлеченных финансовыми организациями

(млрд. долл.)

Сопоставление объема российского финансового рынка, включая рыночную капитализацию, и объема инвестиционных ресурсов, поступивших в экономику, указывает на значительный разрыв в объемах ресурсов. Данный разрыв, во-первых, позволяет говорить о наличии «пузыря» на финансовом рынке. Во-вторых, такой разрыв позволяет сделать вывод о том, что между финансовым рынком и реальным сектором российской экономики сформировался «барьер», препятствующий доступу предприятий реального сектора российской экономики к финансовым ресурсам. Это и ставит на повестку дня вопрос об уровне эффективности российского финансового рынка – ведь наличие отмеченного барьера свидетельствует о макроэкономической неэффективности финансового рынка.

Главным элементом, составляющим этот «барьер», являются высокие транзакционные издержки. Транзакционные издержки – это категория, объединяющая все виды издержек, связанные с обращением, включая те потери, которые могут нести участники рынка. Эти потери непосредственно связаны с реализацией разнообразных рисков, поэтому уровень транзакционных издержек напрямую связан с уровнем риска.

В транзакционные издержки включаются все издержки, с одной стороны, предпринимателей, а с другой, – инвесторов (вкладчиков), использующих возможности финансового рынка, в том числе:

- высокая стоимость капитала (высокий уровень эффективных ставок по банковским кредитам – до 50%) при низкой (зачастую отрицательной) реальной процентной ставке;

- высокая стоимость услуг инфраструктуры финансового рынка;

- издержки, связанные с рисками неэффективного функционирования платежной системы;

- издержки, связанные с рисками нарушения прав инвесторов, воздействия кризисных явлений и т.д.;

- высокие издержки, связанные с эмиссией ценных бумаг;

- высокие издержки, сопровождающие межотраслевой перелив капиталов;

- издержки, связанные с рисками манипулирования и использования инсайдерской информации;

- издержки, связанные с рисками недостаточной прозрачности финансового рынка;

Причинами формирования «барьера» между финансовым рынком и реальным сектором российской экономики являются:

- высокий уровень инфляции;

- отсутствие реального стимулирования развития малого и среднего предпринимательства;

- неэффективность корпоративного управления;

- высокий уровень олигополизации/монополизации экономики;

- административные барьеры;

- слабое государственное регулирование финансового рынка.

Последнее обстоятельство заслуживает отдельного комментария. Слабость государственного регулирования выражается, прежде всего, в отсутствии значимых целенаправленных воздействий на финансовый рынок, преследующих цель повышения его эффективности. На многих секторах финансового рынка регулирование не служит интересам инвесторов, напротив, создает неоправданно тепличные условия для финансовых организаций – участников того или иного сектора рынка.

Кроме того, регулирование на отдельных секторах финансового рынка нередко создает избыточные административные барьеры. Формированию таких барьеров способствуют раздутые штаты отдельных регуляторов рынка. Так, в России на 1 банк приходится 62 сотрудника Банка России, в то время как в США – лишь 3 сотрудника. Такая ситуация ведет к росту ненужной отчетности, которую банки направляют в регулирующий орган. По оценке Ассоциации российских банков, обязательная отчетность банков, направляемая в Банк России, составляет более 1000 листов в месяц. Избыточная отчетность естественным образом повышает издержки банков - в среднем 8% персонала российских банков занимаются составлением этой отчетности.

Следствием низкой эффективности российского финансового рынка является проблема финансовой стабильности, обусловленная тремя существенными диспропорциями этого рынка, а именно:

1) Разрыв между объемом ресурсов привлеченных российскими финансовыми институтами и объемом финансовых активов экономики.

2) Противоречие между краткосрочным характером ресурсов предоставляемых финансовым сектором и долгосрочным характером потребностей для финансирования экономического роста.

3) Неравномерность в развитии отдельных секторов финансового рынка.

Кроме того, существующий финансовый рынок не предоставляет достаточных возможностей для осуществления межотраслевого перелива капитала. Тем самым сохраняются отраслевые диспропорции российской экономики, и, соответственно, межотраслевые диспропорции в объемах накопленных финансовых ресурсов.

1) Существует значительный разрыв между объемом ресурсов, привлеченных российскими финансовыми институтами, и объемом финансовых активов в экономике (ср. таблицы 1 и 2). Большая часть ресурсов предоставляется российской экономике нефинансовыми институтами.¹

Риск финансовой нестабильности в значительной мере связан с тем, что основная масса ресурсов поступает на финансовый рынок из внешних источников, прежде всего российского происхождения, особенно чувствительных к политическим рискам. По оценкам Мирового банка, отток капитала из России за 1991 – 2003 гг. составил около 230 млрд. долл., значительная часть которого представляет собой ресурсы, полученные от экспорта сырьевых товаров. «Оффшорность» ресурсов, поступающих на финансовый рынок России, создает дополнительные риски финансовой нестабильности, не свойственные другим развивающимся финансовым рынкам.

Существующий разрыв свидетельствует о том, что финансовые институты не обеспечивают перераспределение рисков, в результате чего значительная их часть остается в реальном секторе экономики, и объем этих рисков возрастает.

Об активном самофинансировании свидетельствует рост финансовых вложений, осуществляемых нефинансовыми предприятиями и организациями. Накопленный объем этих вложений за год увеличился на 1/3 и достиг 1,8 трлн. рублей (см. график 2).

График 2.

В середине 2003г. объемы осуществленных предприятиями финансовых вложений и предоставленных предприятиям банковских кредитов были приблизительно одинаковыми – около 1,8 трлн. рублей. Это означает, что банковское кредитование играет в развитии предприятий не большую роль, чем их перекрестное финансирование.

Рынок векселей также увеличивается. В частности, объем векселей, учтенных банками, за год возрос почти в 1,5 раза. Цивилизованные формы расчетов постепенно вытесняют всевозможные суррогаты. Так, расчеты неденежными средствами сейчас составляют 14% всего объема расчетов крупнейших предприятий против 17,3% в прошлом году (см. график 3). В порядке взаимного зачета требований проводится 7% всех расчетов, а векселями – 4,5% (в 2002 г. было соответственно 7,6% и 6,3%).

График 3.

2) Существует противоречие между краткосрочным характером ресурсов, предоставляемых финансовыми посредниками, и долгосрочным характером средств, необходимых для финансирования экономического роста и обеспечения финансовой стабильности.

В результате возникает необходимость рефинансирования взятых предприятиями займов, что значительно повышает уровень кредитного риска в условиях полного отсутствия деривативов, хеджирующих процентные риски.

Сегодня российская экономика испытывает острую потребность в долгосрочных финансовых ресурсах для модернизации основных средств. Однако финансовая система предоставляет в основном краткосрочные ресурсы (см. график 4).

График 4.

Расширение масштабного долгосрочного кредитования отчасти сдерживается сохранением высоких темпов инфляции. Одной из причин недостаточного объема долгосрочных ресурсов, аккумулированных банками, являются отрицательные реальные процентные ставки по долгосрочным депозитам (см. график 5).

График 5.

Однако главной причиной низкой доли долгосрочных кредитов является системное отрицание банками своей основной функции - управления кредитными рисками. В результате кредитные риски остаются за пределами банковского сектора.

Глубинная причина этого кроется в низком уровне капитализации всего финансового сектора экономики, но в первую очередь, банковского сектора. Уровень рыночной капитализации финансовых посредников остается катастрофически низким. Доля банков в рыночной капитализации без учета Сбербанка составляет - 0,17%, а с учетом Сбербанка - 2,95%. Для сравнения: в суммарной капитализации 500 крупнейших компаний США финансовые корпорации составляют 8%, а в Великобритании – 16% (см. график 6).

График 6.

Рыночная капитализация других финансовых посредников еще меньше. Однако для операторов фондового рынка (брокеров, дилеров, доверительных управляющих) капитализация не имеет такого принципиального значения, как для банковского или страхового сектора, так как они не принимают на себя риски, связанные с исполнением обязательств перед вкладчиками или застрахованными лицами. Однако размер собственного капитала операторов фондового рынка должен быть адекватен их операционным рискам.

Очевидно, что необходимо проведение стимулирующей налоговой политики, в частности, предоставление налоговых кредитов с целью стимулирования увеличения собственного капитала институтов финансового сектора. Эта мера будет способствовать, кроме увеличения капитализации институтов финансового рынка, также и более полной стерилизации денежной массы. Кроме того, мы сможем увидеть реальную рентабельность финансового сектора, сократить серый сектор экономики.

Одновременно следует устранить противоположную опасность – опасность фиктивного наращивания собственного капитала финансовых организаций. Уже существующий «пузырь» на финансовом рынке свидетельствует об актуальности такой опасности.

Как признают сотрудники Банка России, из 180 проверенных ими банков 60 имеют признаки «надувания» капиталов. По мнению независимых экспертов (например, партнера аудиторской компании ФБК), от 20 до 60 процентов банковского капитала приходятся на фиктивные активы. В этой ситуации непонятно, как российские банки будут выполнять новое Базельское соглашение по достаточности капиталов.

Стабильность банковской системы и финансовых рынков во многом зависит от того, насколько требования к капиталу банков адекватны рискам, связанным с их деятельностью. Требования достаточности капитала для банков должны более жестко учитывать как структуру банковских активов, так и характер операций, проводимых банками. Базельские принципы банковского надзора включают в себя положение о том, что эффективное банковское регулирование должно устанавливать процедуры и нормативы оценки капитала адекватно и в зависимости от профиля рисков каждого банка.

Необходимость учета рисков операций банков на финансовых рынках стала главной причиной усовершенствования Базельских принципов. В новом соглашении («Базель II») дополнительно к обеспечению кредитных рисков формула расчета требований к собственному капиталу включает в себя обеспечение рыночных рисков, которые в свою очередь состоят из процентных рисков по вложениям в процентные ценные бумаги, рисков вложений в долевые инструменты, валютных рисков.

Вследствие более волатильной природы инструментов минимальный уровень обеспечения процентных рисков, рисков вложений в долевые инструменты, валютных рисков превышает уровень обеспечения по рискам корпоративным заемщикам.

Готовящиеся к вступлению в силу рекомендации Базельского комитета (т.н. «Базель II») еще более увеличивают требования по обеспечению рисков, возникающих в результате операций банков на финансовом рынке. Ужесточение этих требований связано с включением операционных рисков, возникающих в результате деятельности банка на финансовом рынке. Помимо более высокого уровня обеспечения рисков по вложениям в активы на финансовых рынках Базель II увеличивает требования к собственному капиталу универсальных банков за счет боле широкого спектра операционных рисков таких банков.

В соответствии с рекомендациями Базельского комитета требования к достаточности собственного капитала банков должны учитывать операционные риски, возникающие в ходе деятельности конкретных банков. Деятельность универсальных банков, осуществляющих наиболее широкий спектр операций, в том числе на волатильных рынках, в первую очередь – рынке акций, сопряжена с гораздо более высоким уровнем операционных рисков, чем деятельность классического коммерческого банка. Соответственно, требования к собственному капиталу универсального банка при прочих равных условиях должна быть выше, чем для коммерческого банка.

Страховой рынок и рынок пенсионных накоплений, которые призваны служить источником долгосрочных ресурсов, в России характеризуется подавляющей долей краткосрочных страховых продуктов. В России не получили достаточного развития негосударственные пенсионные фонды, доля участия других институциональных инвесторов мала в сравнении с другими странами.

В странах с развитым финансовым рынком доля страховых компаний, занимающихся страхованием жизни, в общем объеме основных видов финансовых активов значительно выше. Так, в США их доля в корпоративных облигациях составляет около четверти (см. таблицу 3).

Таблица 3.

Доля американских компаний по страхованию жизни

в общем объеме основных видов активов (%)

3) Неравномерность развития отдельных секторов российского финансового рынка.

Эта неравномерность прямо связана с различной эффективностью отдельных секторов российского финансового рынка. Если фондовый рынок далее других продвинулся по пути к модели эффективного рынка, то большинство других секторов финансового рынка отстают. Эта неравномерность прямо связана с различной эффективностью отдельных секторов российского финансового рынка.

Таблица 4

Структура российского финансового рынка

(в % к итогу)

Нарастание диспропорций особенно хорошо заметно в течение последних 2 лет (см. график 7). Темпы роста рынков акций и корпоративных облигаций были заметно выше, чем аналогичный показатель по банковским кредитам.

График 7.

Наличие диспропорций демонстрирует особенности структуры российского финансового рынка, который сильно отличается от финансовых рынков других стран (см. график 8):

- по соотношению объема банковских активов и ВВП Россия существенно (более чем в 10 раз) отстает от развитых финансовых рынков;

- по соотношению капитализации рынка акций и ВВП Россия не отличается от других стран.

Внутренний кредит частному сектору в России по данным Standard & Poor’s составляет лишь 18% от ВВП. Это сопоставимо с Казахстаном (17%), Болгарией (20%) и странами Балтии (23%), но намного меньше большинства других стран: Польши, Венгрии, Бразилии (30-38%), Египта (73%), Франции (85%), Германии (119%).

График 8.

Небольшой удельный вес внутреннего кредита так же можно объяснить отсутствием в России кредитных союзов - небанковских кредитных учреждений. В экономике США, где они получили большое распространение, их функционирование приводит к удешевлению кредитов, за счет меньших издержек при процессе кредитования. Такая ситуация приводит к расширению рынка кредитования, прежде всего за счет мелкого и среднего бизнеса, что особенно актуально для российской экономики.

Как показывает опыт стран с развивающимися финансовыми рынками, в первые 10 – 15 лет развития рыночной экономики внешнее финансирование предприятий носит преимущественно долговой характер – через банковские кредиты и облигационный рынок, и лишь после этого возникает долевое финансирование - через размещение акций.

Увеличение числа предприятий, получающих долевое финансирование, зависит от эффективности системы долгового финансирования, и в первую очередь системы банковского кредитования. Поэтому отсутствие эффективной системы банковского кредитования малого и среднего бизнеса в России является одной из существенных проблем развития финансовых рынков в целом. Иными словами, переход к долевому финансированию в значительной мере сдерживается недостаточной емкостью долговых рынков – рынка банковского кредитования (вследствие неэффективности банковской системы) и облигационного рынка (начавшего интенсивное развитие лишь с 2001 года).

Развитию рынка IPO также препятствуют и те негативные условия хозяйствования, в первую очередь, налоговые, в которых находятся российские предприятия. Существующий налоговый режим, а также риски незаконного изъятия собственности приводят к тому, что менеджеру и/или собственнику выгоднее извлекать корпоративный доход в виде отвлечения части финансового потока, нежели в форме дивидендов или прироста курсовой стоимости акций. Следует признать, что недостаточная защищенность прав собственности вносит значительный негативный вклад в формирование такого механизма извлечения корпоративных доходов в российской экономике.

В настоящее время в России, рынок акций, более волатильный по своей природе, составляет все более существенную долю финансового рынка. Это приводит к росту волатильности всего российского финансового рынка, который начинает существенно изменяться под воздействием незначительных колебаний.

Так, потери инвесторов на рынке акций в октябре 2003 г. (в период с 20 по 27 октября) составили 16,8% (доходность по индексу РТС). Такой объем потерь, обусловленный волатильностью рынка акций, неприемлем для целого ряда участников финансовых организаций. Увлеченность таких организаций операциями с акциями прямо способствует снижению устойчивости отдельных секторов финансового рынка.

Риск финансовой нестабильности усугубляется экспортно-сырьевой ориентацией российской экономики. Для преодоления негативных последствий, вызванных ростом импорта капитала (т.н. «голландская болезнь»), необходимо обеспечить эффективную переработку поступающих финансовых ресурсов и направления их по рыночным каналам в экономику. Уровень эффективности российского финансового рынка не отвечает этим потребностям.

В этих целях государственная экономическая политика должна предусматривать активное стимулирование инвестиций в предприятия малого и среднего бизнеса. Сегодня эти предприятия не получают от финансового рынка почти ничего. Учитываемые статистикой незначительные объемы кредитования малого и среднего бизнеса в большей части, по оценке Standard & Poor’s, относятся к тем предприятиям, которые входят в состав вертикально-интегрированных ФПГ и реально малыми предприятиями не являются, выполняя специальные функции в рамках своей группы. Не входящие в состав ФПГ малые и средние предприятия получают мизерное финансирование – реально кредитованием таких предприятий занимаются лишь 1 – 2 банка из 1300 существующих.

Следует учитывать ограниченные возможности российских предприятий в привлечении банковских кредитов. Согласно опросу Банка России, большинство российских предприятий готовы привлекать кредиты по ставке не более 19% годовых в рублях (что соответствует 5,7% реальной доходности) и 12% годовых в долларах. Однако в условиях, когда ставки по срочным депозитам, к примеру, в Сбербанке РФ достигают 8% при 100% гарантии возврата со стороны Банка России, а доллар падает на 3% в год, любой банк может сделать практически безрисковое вложение, получив по доллару США годовую доходность 11%, что делает для него бессмысленным кредитование предприятий при несопоставимости рисков.

Особого внимания для эффективного выполнения финансовым рынком функции перелива капитала заслуживает формулирование государственной политики. Федеральные органы исполнительной власти, отвечающие за ее формулирование, как правило, ориентируются не на предпринимателей на финансовом рынке, а на финансовых посредников. Это приводит к существенным перекосам в пользу финансовых посредников, крупных ФПГ, и, соответственно, к усилению негативного воздействия олигополизации экономики на финансовый рынок.

Предпринимателем на финансовом рынке является инвестор (вкладчик). Если его права и интересы не будут защищены, то рынок и дальше не будет обеспечивать исполнение своей роли. Речь идет о широком круге проблем. Так, сегодня практически отсутствует специальное регулирование «розничных» финансовых услуг: «розничных» банков, «розничных» финансовых брокеров. Не обеспечивается жесткая рыночная дисциплина.

Государственная политика должна ориентироваться на защиту интересов инвесторов, а не на поддержку интересов финансово-банковских институтов, обеспечивая свободу движения капитала в самом финансовом секторе в первую очередь. Необходимость защиты интересов инвесторов обусловлена принципиальным совпадением этих интересов с интересами общества в целом, с задачами экономического роста.

II Общие проблемы российского финансового рынка

Как уже отмечалось, проблема финансовой стабильности становится главной проблемой, связанной с развитием российского финансового рынка.

В целях выработки мер по повышению устойчивости финансовых рынков министрами стран Большой Семерки был создан Форум финансовой стабильности. В рамках этого Форума были определены стандарты финансовой стабильности, сконцентрировавшие мировой опыт по обеспечению условий финансовой стабильности.

Финансовая стабильность включает в себя ряд факторов: корпоративное управление, стандарты регулирования фондового рынка, стандарты прозрачности, МСФО и аудиторской деятельности, стандарты платежных систем, стандарты систем расчетов по ценным бумагам, а также стандарты регулирования банков и надзора за ними.

Достижение соответствия параметров российского финансового рынка стандартам финансовой стабильности будет непосредственно способствовать повышению эффективности финансового рынка России.

Все сектора российского финансового рынка не в полной мере соответствуют указанным стандартам. Помимо этого, на российском финансовом рынке существуют проблемы правоприменения, саморегулирования, низкого уровня культуры сбережений и координации усилий регуляторов финансового рынка.

2.1) Проблемы корпоративного управления и корпоративного законодательства

Основная задача корпоративного управления – обеспечение прозрачности процесса управления компаниями и снижение общих системных финансовых рисков.

Уровень корпоративного управления в российских компаниях всех отраслей, в том числе в финансовых посредниках, несмотря на прорыв последних лет, по-прежнему является низким (исключение составляют только ряд компаний, входящих в список 200 крупнейших), что означает сохранение высокого риска нарушения прав и законных интересов акционеров. Поэтому инвестирование сбережений в акции российских компаний связано для инвестора с высоким уровнем транзакционных издержек, необходимых для обеспечения своих интересов.

Серьезной проблемой является недостаточный уровень корпоративного управления участников российского финансового рынка – финансовых посредников, инфраструктурных институтов. Особенно это касается банковской системы и сферы страхования.

В соответствии с Рекомендациями Базельского комитета по банковскому надзору «Совершенствование корпоративного управления в кредитных организациях» (1999 г.) орган банковского надзора должен обеспечивать контроль за наличием в банке должной системы корпоративного управления. При этом органы регулирования фондового рынка и фондовые биржи должны способствовать внедрению в банках надлежащего корпоративного управления через требования по раскрытию информации и требования к листингу.

Однако практика показывает, что банки, за редкими исключениями, не соблюдают ни Рекомендации Базельского комитета, ни Кодекс корпоративного поведения. Об этом свидетельствуют, в частности, исследования рейтингового агентства Standard&Poor's.

К числу основных проблем корпоративного управления относятся:

- непрозрачная структура собственности российских акционерных обществ, т.к. информация об их акционерах, в том числе бенефициарных владельцах, не раскрывается;

- недостаточное количество независимых членов совета директоров;

- отсутствие принципов определения вознаграждения высшего менеджмента;

- отсутствие комитетов советов директоров по аудиту, по кадрам и вознаграждениям;

- отсутствие и (или) нераскрытие дивидендной политики;

- отсутствие мер по предотвращению использования инсайдерской информации;

- неэффективность процедур внутреннего контроля за финансово-хозяйственной деятельности, следствием чего является проблема вывода активов.

Часть проблем корпоративного управления в России находится в сфере законодательного регулирования, в том числе перекрестное владение акциями, недостаточная защита прав собственности на акции, инсайдерские сделки с ценными бумагами.

Необходимо ускорить принятие Федерального закона, устанавливающего уголовную ответственность за нарушения на финансовом рынке, в том числе за использование инсайдерской информации и манипулирование, за нарушение при осуществлении учета прав на ценные бумаги.

Одной из наиболее серьезных проблем корпоративного управления является отсутствие надлежащего законодательного регулирования процедуры поглощения. Предусмотренная российским законодательством процедура «поглощения» (приобретения крупных пакетов акций) является недостаточно четкой, распространяется на ограниченный круг акционерных обществ, что провоцирует нецивилизованные методы «поглощений». Это приводит к нарушению прав акционеров и тем самым подрывает доверие к фондовому рынку. Требуется принятие Федерального закона, обеспечивающего совершенствование процедуры поглощения акционерных обществ.

Законодательство, регулирующее реорганизацию акционерных обществ, также несовершенно. Оно не создает механизмов эффективного перелива капитала. Последние поправки в Федеральный закон «Об акционерных обществах» лишь отчасти решили проблемы реорганизации. Проект закона о реорганизации был разработан и согласован практически всеми заинтересованными министерствами еще год назад, однако до настоящего времени он не внесен в Правительство Российской Федерации.

В результате этого процессы поглощений и реорганизаций связаны с большими рисками и соответственно издержками, препятствующими оптимизации бизнеса.

2.2) Проблемы обеспечения прозрачности

Прозрачность является ключом к эффективному рынку и одним из основных факторов финансовой стабильности. Прозрачность является ключом к эффективному рынку и одним из основных факторов финансовой стабильности. Российское законодательство дает широкие возможности для сокрытия состава реальных собственников компаний и ее деятельности. Недостаточная прозрачность существенно повышает транзакционные издержки, связанные с контролем за компаниями со стороны инвесторов.

Вопрос о содержании раскрываемой информации, ее сопоставимости с аналогичной информацией о других компаниях непосредственно связан с переходом компаний к применению международно-признанных стандартов раскрытия информации, в том числе международных стандартов финансовой отчетности и аудита.

В то же время, в связи с отсутствием в законодательстве конкретных требований к представлению финансовой отчетности по МСФО, контроль за ее качеством на государственном уровне не осуществляется. Кроме того, заключение аудитора относительно финансовой отчетности, составленной по МСФО, не имеет юридической силы в РФ.

В отношении раскрытия информации на рынке ценных бумаг не полностью реализован принцип единства стандартов раскрытия информации. Раскрытие информации кредитными организациями осуществляется в соответствии с инструкциями Банка России, что ведет к множественности стандартов раскрытия информации, возникновению дуализма систем раскрытия информации на рынке ценных бумаг, и как следствие, повышению риска принятия некорректных инвестиционных решений. Асимметрия раскрываемой по разным стандартам информации сама по себе является фактором, дестабилизирующим рынок.

2.3) Проблемы российской платёжной системы

Устойчивое функционирование платежной системы имеет важнейшее значение для обеспечения финансовой стабильности.

Функционирование платежной системы непосредственно связано с кредитными рисками и рисками ликвидности для экономики в целом.

Более чем в 40 странах мира действуют платежные системы, обеспечивающие прохождение платежей в режиме реального времени (см. таблицу 5). Российская платежная система не обеспечивает этих условий.

Таблица 5.

Перечень стран, в которых действуют системы валовых расчетов

в режиме реального времени

Источник: Core principles for systemically important payment system. – Financial Stability Review. June 2000.

Одним из основных принципов стабильности платежной системы является наличие проработанной юридической базы платежной системы. Стандарты финансовой стабильности в отношении платежных систем обращают внимание на важность законодательного закрепления требования об иммунитете средств в расчетной системе, в том числе на случай банкротства участников платежной системы. В России сегодня не существует законодательной основы функционирования платежной системы и ответственности ее участников. Все регулирование платежной системы в России основано на нормативных актах Банка России, на что справедливо обращается внимание в Красной книге по платежной системе в России, подготовленной Банком международных расчетов совместно с Банком России. Отсутствие законодательных норм, регулирующих основы функционирования российской платежной системы, в настоящее время является наиболее существенным риском платежной системы. Недостаточно проработанная юридическая база платежной системы может привести к возникновению или увеличению кредитного риска или риска ликвидности. Поэтому требуется принятие Федерального закона, устанавливающего законодательные основы функционирования платежной системы Российской Федерации.

Кроме того, должны быть установлены меры, направленные на возможность обеспечения платежей в системе со стороны оператора платежной системы, и меры имущественной ответственности. Это касается как системы валовых расчетов в режиме реального времени, так и системы с обработкой платежей на клиринговой основе. В последнем случае существуют дополнительные юридические проблемы, связанные со сложностью определения сторон по обязательствам при осуществлении многостороннего клиринга, а также последствий неисполнения обязательства одним из участников клиринга.

Низкая эффективность российской платежной системы приводит к повышению уровня рисков, отвлечению значительных ресурсов из экономики, а, следовательно, к росту транзакционных издержек.

2.4) Проблемы правоприменения

Одной из основных проблем регулирования российского финансового рынка остается практическое отсутствие правоприменения, в результате чего не обеспечивается надлежащая защита прав и интересов инвесторов.

Российским законодательством не установлены адекватные меры административной и уголовной ответственности за нарушения на финансовом рынке.

Практически отсутствуют меры, направленные на предотвращение использования инсайдерской информации и инсайдерской торговли, в результате чего невозможно не только выявить правонарушение, но и квалифицировать его как таковое.

Недостаточно полно определено в законодательстве понятие манипулирования: оно определено только применительно к рынку ценных бумаг. При этом запрет манипулирования рынком установлен только для профессиональных участников рынка ценных бумаг, что значительно сужает круг лиц, которые потенциально могли бы быть субъектами подобных нарушений.

Все изложенное в значительной степени относится к валютному рынку, основанному на подходе, что финансовый рынок существует для финансовых посредников. Этот подход в формулировках государственной политики служит ключевым барьером для обеспечения прорыва в отношении эффективности финансовых рынков.

2.5) Проблемы саморегулирования

Одним из принципов обеспечения финансовой стабильности является эффективное регулирование финансового рынка. Обеспечение такого регулирования – задача государства. Именно государство должно обеспечить справедливость, прозрачность финансового рынка, снижение системного риска и защиту интересов инвесторов (вкладчиков), установив требования к деятельности финансовых институтов и санкции за нарушения этих требований.

Эффективность саморегулирования напрямую зависит от правильности определения его места во всей